浙商证券固收：银行次级债仍有挖掘机会ob电竞

　　ob电竞具体参见2023年8月7日报告《银行次级债仍有挖掘机会——金融债双周报》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。

　　政治局会议后银行次级债的快速调整凸显其利率增强属性，本次调整行情或已结束，但投资者对久期的偏好仍存在分歧，短期来看后续可能仍维持震荡趋势，建议优先关注3Y内国股行及头部城商行二级资本债以及2Y内国有行永续债。

　　政治局会议后银行次级债的快速调整凸显其利率增强属性。历史上银行次级债对于政策预期及基本面预期的反馈相对较强，本次在政治局会议后第一个交易日银行次级债收益率便上行了接近10BP，调整速度之快也反映出该品种凸显的利率增强属性。

　　本次调整行情或已结束，但投资者对久期的偏好仍存在分歧。从估值角度出发，过去一周1Y短久期银行次级债表现更佳，但对于3Y以上品种市场仍在博弈，在目前配置力量仍然较强的情况下，我们判断后续银行次级债难以出现大幅调整，仍可能维持震荡态势。

　　短期来看，我们建议优先关注3Y内国股行及头部城商行二级资本债以及2Y内国有行永续债。原因主要有三点：①3Y品种收益率、信用利差的相对优势更高；②从供给角度来看，2023年新增二级资本债批文较少，永续债暂无新增批文，后续供给压力可能推动收益率进一步下行；③从风险角度来看，2023年8-12月进入赎回期/到期的二级资本债体量较大，中小银行不赎回风险仍存。

　　过去两周银行金融债供给回升，其中城商行发行量增加，后续在支持民企贷款投放的预期下银行发行中小微企业专项金融债券的意愿或将提升。估值方面信用利差普遍收窄，长久期品种收益率上行，而1Y品种收益率整体有所下降。

　　过去两周银行二级资本债发行量较低，整体6-7月供给不及2022年同期水平。估值方面银行二级资本债3Y品种收益率上行幅度较大，中低等级1Y和5Y品种信用利差有所收窄；3Y-1Y期限利差仍处于偏高水平，但中高等级5Y-3Y期限利差已不足；AA+/AA等级利差显著收窄，但中低等级利差趋势向上。2023年8月需关注“18葫芦岛银行二级01”赎回选择权行使情况。

　　过去两周租赁公司信用债发行节奏平稳，但证券公司债供给不及2022年同期，可关注非银资本类债券审批程序简化后的供给放量。估值方面证券公司债大多出现收益率上调趋势，而信用利差表现各异，1Y和5Y利差普遍收窄。后续关注长城国兴金融租赁公司年报披露进展。

　　1.经济数据或政策超市场预期，导致金融债收益率出现上行；2.金融监管政策出现超预期调整，导致商业银行或证券公司等金融机构出现超预期信用风险事件。

　　政治局会议后银行次级债的快速调整凸显其利率增强属性。回顾2022年至今的银行次级债收益率走势，银行次级债对于政策预期及基本面预期的反馈相对较强，如2022年一季度受固收+产品减持、宽信用政策等影响收益率短暂冲高，2022年11月-12月的理财负反馈中银行次级债也成为跌幅最大、下跌最快的品种之一，而本次在政治局会议后第一个交易日银行次级债收益率便上行了接近10BP，调整速度之快也反映出该品种凸显的利率增强属性。

　　本次调整行情或已结束，但投资者对久期的偏好仍存在分歧。从估值角度出发，过去一周（2023/7/31-2023/8/4）银行二级资本债和永续债收益率均出现下行趋势，其中1Y短久期品种表现更佳，对于3Y以上品种市场仍在博弈，但整体收益率和信用利差对比2023/7/24仍然较高，在目前配置力量仍然较强的情况下，我们判断后续银行次级债难以出现大幅调整，仍可能维持震荡态势。

　　短期来看，我们建议优先关注3Y内国股行及头部城商行二级资本债以及2Y内国有行永续债。原因主要有三点：①从二级资本债和永续债的收益率、信用利差来看，当前（2023/8/4）分位数横向对比下3Y品种相对更高；②从供给角度来看，2023年新增二级资本债批文较少，永续债暂无新增批文，后续供给压力可能推动收益率进一步下行；③从风险角度来看，2023年8-12月进入赎回期/到期的二级资本债体量较大，中小银行不赎回风险仍存。

　　过去两周（2023/7/24-2023/8/4）银行金融债供给回升，其中城商行发行量增加，后续在支持民企贷款投放的预期下银行发行中小微企业专项金融债券的意愿或将提升。估值方面信用利差普遍收窄，长久期品种收益率上行，而1Y品种收益率整体有所下降。

　　2023年7月银行金融债供给回升，其中城商行发行量增加。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）新发行银行金融债共12支，发行总额合计达1,105亿元，发行主体以城商行和股份行为主，债项评级集中在AAA和AA+。2023年8月3日人行召开的金融支持民营企业发展座谈会中提出了推进民营企业债券融资支持工具扩容增量，在支持民企贷款投放的预期下银行发行中小微企业专项金融债券的意愿或将提升。

　　银行金融债信用利差普遍收窄，长久期品种收益率上行，而1Y品种收益率整体有所下降。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）各等级银行金融债均以1Y品种表现最佳，其中AA+/1Y收益率下行幅度达3.27BP，而中高等级5Y品种收益率上升约5BP；信用利差普遍收窄ob电竞，同样是AA+/1Y利差收缩最为明显，降幅达5.03BPob电竞。截至2023/8/4，以3Y为例，AAA、AAA-、AA+、AA等级银行金融债收益率分别为2.63%、2.65%、2.70%和2.77%。

　　3家评级上调、2家评级下调、1家展望负面、7家延迟披露。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）有三家银行评级调高，分别为唐山银行、萧山农商行和乐山银行，最新主体评级分别为AAA、AAA和AA+；而榆次农商行和延边农商行评级下调至BB和A-；蛟河农商行评级展望为负面。此外，多家银行评级报告延迟披露，主因是辽宁省城商行改革和辽宁省农信社改革工作仍在推进中，涉及银行年度报告均未披露。

　　过去两周（2023/7/24-2023/8/4）银行二级资本债发行量较低，整体6-7月供给不及2022年同期水平。估值方面银行二级资本债3Y品种收益率上行幅度较大，中低等级1Y和5Y品种信用利差有所收窄；3Y-1Y期限利差仍处于偏高水平，但中高等级5Y-3Y期限利差已不足；AA+/AA等级利差显著收窄，但中低等级利差趋势向上。2023年8月需关注“18葫芦岛银行二级01”赎回选择权行使情况。

　　银行二级资本债发行量不及2022年同期水平。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）新发行银行二级资本债共2支，发行总额合计7亿元，发行主体均为浙江省内农商行，债项评级分别为A+和AA-。过去两周暂无新增二级资本债额度批复，后续供给压力或仍存。

　　银行二级资本债3Y品种收益率上行幅度较大，中低等级1Y和5Y品种信用利差有所收窄。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）除AA/1Y和AA-/1Y外，其余品种二级资本债收益率均有上升，其中各等级3Y品种上行幅度均在11BP以上，AAA-/3Y上调12.34BP；信用利差表现出现分化，中高等级（AAA-/AA+）品种大多利差走扩，而中低等级1Y和5Y品种信用利差均有收窄。截至2023/8/4，以3Y为例，AAA-、AA+、AA、AA-等级银行二级资本债收益率分别为2.95%、3.01%、3.34%和4.40%，分别对应历史分位数为14%、14%、22%和38%。

　　银行二级资本债3Y-1Y期限利差仍处于偏高水平，但中高等级5Y-3Y期限利差已不足。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）银行二级资本债期限利差出现分化，3Y-1Y期限利差走扩而5Y-3Y期限利差收窄，即过度拉长久期带来的收益不高；从分位数来看，截至2023/8/4，AA和AA-等级5Y-3Y期限利差分位数仍有90%以上，但同时信用下沉与拉长久期在当前震荡势下并不是最佳选择。

　　银行二级资本债AA+/AA等级利差显著收窄，但中低等级利差趋势向上。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）中高等级利差收窄，而AA/AA-等级利差虽基本未变但整体趋势走扩，以3Y品种为例，截至2023/8/4，银行二级资本债AAA-/AA+、AA+/AA、AA/AA-等级利差分别为5.95BPob电竞、33.02BP和106BP。

　　银行二级资本债不赎回风险短期内可控。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）未新增不行使赎回权的二级资本债。2023年8月待赎回或到期的二级资本债规模较小，总体合计57亿元，其中城商行42亿元，农商行15亿元；待赎回二级资本债中“18葫芦岛银行二级01”因发行主体尚在辽宁省城商行改革进程中，需保持关注。

　　2023年7月银行永续债发行集中在国有行及城商行，过去两周（2023/7/24-2023/8/4）仅发行一支银行永续债。估值方面银行永续债AAA-和AA+等级调整较大，而中低等级收益率有所下行；3Y-1Y期限利差走扩，中高等级5Y-3Y期限利差分位数较低；1Y品种等级利差均有收窄，3Y、5Y品种仅AA+/AA等级利差收窄。

　　2023年7月银行永续债发行集中在国有行及城商行。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）新发行银行永续债仅1支，发行总额10亿元，发行主体为外资银行，债项评级为AA+。过去两周暂无新增银行永续债额度批复，后续供给压力较大。

　　银行永续债AAA-和AA+等级调整较大，而中低等级收益率有所下行。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）低等级长久期品种收益率下降，其余品种永续债收益率均有上升，其中AA+/3Y在过去两周内收益率上行幅度达12.88BP，而1Y品种调整幅度相对较小，保持在3BP以内。信用利差的表现类似于收益率，AA和AA-等级银行永续债利差收窄为主，而AAA-/1Y和AA+/1Y信用利差分位数均达到85%以上。截至2023/8/4，以3Y为例，AAA-、AA+、AA、AA-等级银行永续债收益率分别为3.07%、3.13%、3.56%和4.97%，分别对应历史分位数为27%、28%、43%和67%。?

　　银行永续债3Y-1Y期限利差走扩，中高等级5Y-3Y期限利差分位数较低。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）银行永续债期限利差走势各异，各等级3Y-1Y期限利差走扩而5Y-3Y期限利差收窄，截至2023/8/4，AA+等级3Y-1Y期限利差达到53.99BP；从分位数来看，截至2023/8/4，AA-等级5Y-3Y期限利差分位数横向对比较高，但性价比不如AA+等级3Y-1Y期限利差所在的62%分位水平。

　　银行永续债1Y品种等级利差均有收窄，3Y、5Y品种仅AA+/AA等级利差收窄。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）等级利差出现分化，1Y短久期等级利差均有收窄，而3Y和5Y品种下：AAA-/AA+等级利差波动较小，AA+/AA等级利差收窄，中低等级利差走扩趋势凸显。以3Y品种为例，截至2023/8/4，银行永续债AAA-/AA+、AA+/AA、AA/AA-等级利差分别为5.73BP、43BP和141BP。

　　过去两周（2023/7/24-2023/8/4）租赁公司信用债发行节奏平稳，但证券公司债供给不及2022年同期，可关注非银资本类债券审批程序简化后的供给放量。估值方面证券公司债大多出现收益率上调趋势，而信用利差表现各异，1Y和5Y利差普遍收窄ob电竞。后续关注长城国兴金融租赁公司年报披露进展。

　　租赁公司信用债发行节奏平稳，但证券公司债供给不及2022年同期。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）新发行证券公司信用债共20支，发行总额合计达304.81亿元，债项评级多为AAA；新发行租赁公司信用债共26支，发行总额合计达201亿元，发行主体均为融资租赁公司，债项评级集中在AAA和AA+；无新发行保险公司信用债。

　　2023年7月修订的《非银行金融机构行政许可事项实施办法（征求意见稿）》简化了债券发行审批程序，取消非银机构发行非资本类债券审批、金融资产管理公司财务部门和内审部门负责人任职资格核准事项，改为事后报告制，明确资本类债券储架发行机制；长期来看，非银的资本债供给可能提升，如保险公司资本补充债、金融租赁公司、消费金融公司二级资本债等。

　　证券公司债大多出现收益率上调趋势，而信用利差表现各异，1Y和5Y利差普遍收窄。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）除AA+/1Y证券公司债收益率略有下行外，其余品种收益率均呈现不同程度的上升，其中AAA/3Y收益率上行幅度接近10BP；信用利差表现有所差异，AAA/3Y利差增加6.40BP，而AAA-/5Y利差收窄3.89BP。截至2023/8/4，以3Y为例，AAA、AAA-ob电竞、AA+、AA等级证券公司债收益率分别为2.76%、2.78%、2.94%和3.71%。

　　1家保险公司展望负面、1家金租公司延迟披露。过去两周（2023/7/24-2023/8/4）长安责任保险公司评级展望为负面；另有长城国兴金融租赁公司评级报告延迟披露，由于股东相关事项尚待确定，公司暂时无法公布2022年度报告，需关注后续年报披露进展。

　　2.金融监管政策出现超预期调整，导致商业银行或证券公司等金融机构出现超预期信用风险事件。